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文/ 谭璐 方文宇 编辑/ 谭璐
一家企业踩中千亿行业风口，为何在一年中市值蒸发超过300亿元，净利润下降超过50%？
这家企业就是被誉为“复合调味品行业龙头”的天味食品（603317.SH），于2019年4月上市之后，一路高歌猛进，2019年和2020年的营收增速都在22%以上。
不过，2021年，天味食品表现不佳，令人意外。
1月24日，天味食品发布业绩预告，2021年实现营业收入20.26亿元，同比减少14.34%；预计实现归母净利润1.79亿元，同比减少50.96%。
天味食品在业绩预告中表示，2021年业绩不达预期的主要原因有四个方面，包括居民消费力下降，销售收入不及预期；主要原材料成本上涨；产品结构变化，毛利率下降；行业竞争加剧，促销力度加大。
天味食品的股价在过去一年跌跌不休，市值蒸发超过300亿元。根据Wind数据，从2020年12月31日收盘价82.24元，到2021年12月31日的26.81元（复权价约为32.42元），跌幅超过60%。
公布业绩预告之后的两天，天味食品的股价继续下跌，1月26日收报21.47元。
过去一年，这家深耕复合调味料的龙头企业，到底怎么了？
野蛮生长
天味食品的发家史，最早可以追溯到1993年。
当年5月，成都市金牛区人民政府财贸办公室（现成都市金牛区商务局）划拨商业网点建设资金款项20万元，组建成都市天味食品厂，法人代表正是天味食品的掌门人邓文。
2000年5月，邓文、唐璐夫妇出资成立成都天味；2006年，成立自贡天味，主业生产香辣酱、甜面酱。2008年天味有限收购整合自贡天味和天味商贸，公司逐渐发展为以火锅调料和中式菜品调料为主的大型复合调味料生产企业。
邓文、唐璐夫妇合计持股比例为74.85%。
公司产品包括火锅调料、中式菜品调料、香肠腊肉调料、香辣酱等100多个品种，其中，火锅底料的营收占比维持在50%左右，川菜调料营收占比超过40%。主要品牌包括“大红袍”“好人家”“天车”，营销网络遍布全国 31 个省市。
数据来源：天味食品年报，东方证券研究所
在商业模式上，天味食品自采自研自产，渠道以经销为主，全国共有3001家经销商，2020 年收入占比 84.60%。
2019年，天味食品实现营业收入17.27亿元，同比增长22.26%。2020年受疫情影响和下游需求爆发式增长，其营收为23.65 亿元，同比增长36.90%，归母净利润3.64亿元，同比增长22.66%。
尽管2021年销售情况不及预期，天味食品的发展前景一直被券商看好。对于其所处的复合调味料市场，各机构都给出了乐观预测。
据艾媒咨询统计，2020 年复合调味品市场规模达 1491 亿元，占调味品市场规模的 37.7%，2013-2020年复合增速达 15.1%。
2020年中国复合调味品渗透率仅为26%，远低于饮食文化与中国相近的日本、韩国，预计未来5年将保持10%-15%的复合增速，2025年市场规模或可突破2500亿元。
破局关键
渤海证券在去年底的一份研报中指出，终端消费恢复不及预期，高基数、高库存、高费用投放等因素，对天味食品的业绩造成较大影响。
其一，市场竞争加剧。
相较于传统调味品，复合调味品的工艺流程相对简单，因此产品壁垒较低。2020年由于疫情期间居家隔离，行业规模快速增长，相关企业扩大生产规模。同时，餐饮连锁企业及调味品企业纷纷入局，市场竞争日益激烈。
由于阶段性的供过于求，导致各个企业纷纷加大费用投放以期推动销售。
其二，渠道库存水平较高。
天味食品在2020 年开启双轮驱动战略，“好人家”定位中高端市场，“大红袍”定位大众市场和餐饮端小客户，对原有经销商进行拆分。
将“大红袍”品牌从原来的销售体系中分离，成立大红袍事业部，并拓展属于“大红袍”的新经销商。至2020年末，经销商数量达 3001 家，较 2019 年末增加 1780 家，增长146%。经销商队伍的迅速扩大为公司的稳定经营带来隐患，渠道库存水平较高。
数据显示，2020年，其经销商渠道营收占比84.60%，定制餐调渠道营收占比 6.88%，电商渠道营收占比 6.56%，直营商超、外贸等其他占比 1.11%。
其三，广告费用高企。
自 2020 年下半年开始，天味食品加大品牌投入，通过与一线明星的合作，积极扩大品牌影响力，开启品牌年轻化战略布局，但同时推高了广告费用。
短期库存的增加以及竞争加剧迫使企业增加促销费用，在2021年上半年，天味食品的销售费用率达23.18%，同比上升9.61%。
销售费用的大规模投放影响了公司的短期业绩，但从长期来看有助于加速全国化布局。
对于如何突破发展瓶颈，食品产业分析师朱丹蓬认为“五多”产略布局是破局的关键。
朱丹蓬告诉《21CBR》记者，在懒人经济影响下，复合调味品的刚需性质在不断提升。天味食品近95%的收入来自火锅底料和川味调料，可以利用资本市场的红利进行多品牌、多品类、多场景、多渠道、多消费人群的“五多”战略布局，借此突破原有产业的瓶颈。
有业界人士认为，渠道和供应链是资本重点考量的两大核心要素，也决定了公司能否从复合调味品赛道中脱颖而出。
