【国金智能制造】冷链设备行业研究（一）：“产地仓+线下店”，开启冷链设备新增长

时间：2024-10-24 23:29:49来源：admin01栏目：冷链新闻阅读：

投资建议

新零售业态兴起，线上平台与线下门店融合，盒马鲜生、京东7Fresh、永辉超级物种等新零售模式迅速发展，给冷链物流行业带来新机遇。货品的新鲜度与时效性，成为各家积累口碑、沉淀优质客户的核心竞争力。阿里、京东等巨头加速布局生鲜冷链网络建设，为解决冷链“最先一公里”与“最后一公里”的痛点，“产地仓+新零售线下店”成为新一轮投资的重心。借助生鲜电商发展红利，冷链物流设备有望迎来新一轮投资高峰，明显提升增长中枢。

推荐标的：本轮设备投资集中冷链两端，产地端冷库设备及消费端冷藏冷冻设备最先受益，推荐标的：四方冷链、大冷股份、冰轮环境、汉钟精机。

行业观点

互联网巨头强力推进，冷链物流成生鲜电商核心因素。生鲜电商的发展为冷链带来积极变化，一方面阿里、京东等互联网巨头大举进入新零售及生鲜电商，撬动行业投资：盒马鲜生已在全国开设门店超过50家，京东7FRESH计划3-5年全国铺店1000家。另一方面，专业的生鲜电商平台经历过去野蛮生长，部分中小平台退出、行业头部公司显现，行业渡过烧钱补贴大战后、发展模式逐渐清晰，能够沉淀资源、积累用户口碑的冷链价值显现，在新一轮投资中冷链网络的完善将是核心因素。

生鲜冷链模式逐步清晰，“产地仓+新零售线下店”将成投资重点。以阿里为例，力图打造新零售和生鲜电商的两大支点，一是以“神农计划”为代表的产地仓建设，未来2年将在全国开设100个农产品产地仓；二是“盒马鲜生”的新零售线下店，现在全国已有54家、18年北京计划新开30家。京东同样形成了“自建物流+7FRESH”的产地到消费终端的两端布局；此外，苏宁、永辉、易果生鲜、每日优鲜等也在沿寻类似路线，或是重点布局仓储，或是加大线下店开设。从各主要电商平台披露的规划，预期未来2-3年将是冷链“产地仓+线下店”建设高峰，我们测算至2020年，全国范围将新增产地仓数量超过130个（增长3倍），新零售线下店超过1300家（增长15倍），对应投资规模超过450亿。

冷链两端设备最为受益，年均新增市场27亿。冷链设备产业链条较长，从农产品产地到城市消费中心，需经过“预冷-检测-分级-储存-运输-分拨-配送”等过程，其中设备端主要为冷库制冷及仓储设备（储存环节），冷藏车、冷藏班列、冷藏集装箱（运输环节），冷冻冷藏展示柜、制冰机（销售环节）等。本轮生鲜电商投资集中于“产地仓+线下店”，映射到设备产业链条两端最为受益，测算冷库设备（包括立体仓储设备）、终端冷藏展示柜等，有望带来年均新增设备投资27亿。往年冷链设备相关投资估算约100亿，此次生鲜电商主导的冷链投资，有望明显提升行业增长中枢。

风险提示

产地仓建设投资规模较大，存在建设进度不及预期的风险；新零售线下店竞争加剧，造成开店计划不及预期的风险。

内容目录

图表目录

一、互联网巨头入局生鲜电商，冷链物流成为核心因素

冷链是生鲜电商及新零售业态绕不开的环节。2017年新零售业态兴起，生鲜电商开启线上与线下新的融合，盒马鲜生、京东7Fresh、永辉超级物种等新零售线下店迅速发展。货品新鲜度与时效性成为各家积累口碑、沉淀客户的核心竞争力，冷链是做好生鲜电商绕不开的环节。阿里、京东等互联网巨头，以及易果、每日优鲜等专业生鲜电商，均在加速生鲜冷链网络建设。

冷链将迎来新一轮投资高峰期，由于生鲜电商对冷链的改造，本轮投资与以往有别。我们认为其中最大的变化在于，“产地仓+新零售线下店”的组合将成为冷链投资的重心，并有望进入2-3年高增期。借助生鲜电商投资红利，冷链物流设备有望迎来新一轮需求景气周期，行业增长中枢将得到明显提升

1.1、生鲜电商：行业进入有序发展，冷链模式渐清晰

生鲜电商进入有序发展期，行业单笔融资额大幅提高。从2013至2017年，生鲜电商累计发生融资154笔，融资总额224.48亿元。2016年生鲜电商融资达到高峰，融资总额近93亿元，相比15年增长56%。进入2017年行业融资额及融资数量下降，部分生鲜电商平台退出，头部公司逐步显现，同时单笔融资额大幅提高，生鲜电商从初创期的跑马圈地逐步过渡到有序发展阶段。

冷链物流建设仍是各家生鲜电商投资的重点。2017年行业发生融资13笔，融资金额52.56亿元。其中，以每日优鲜和易果生鲜为首的两大生鲜电商继续引领融资，每日优鲜年初完成C轮和C+轮融资，共融资约4.3亿美元，主要用于加大对上游供应链生态体系以及社区冷链网络的投入。易果生鲜完成3亿美元D轮融资，融资资金将用于旗下冷链物流平台安鲜达的基础设施建设。

产地仓与线下店成为生鲜冷链布局的重点。生鲜电商极为重视品质把控与消费者购物体验，从产业链了解到行业内各大平台对于冷链的布局，正逐步加码于冷链链条的两端，即靠近农产品主产区的产地仓，以及靠近消费区的线下店/前置仓。

产地仓通常位于生鲜产品原产地，具备预冷、检测、分级、包装、储存等功能，利于从源头把控品质。菜鸟网络打造以仓储为核心的生鲜冷链物流网络，在山东、广西、海南等地均设有超过7个产地仓，今年4月与天猫联合启动“神农计划”，将在全国开设100个原产地生鲜仓库；京东7FRESH运营后，生鲜产品由专业买手深入原产地选品，以确保产品品质，今年将大幅增加产地仓的布局；顺丰在阳澄湖大闸蟹产地冷运市场占有率超过80%；安鲜达与EMS达成战略合作，在大闸蟹产地建立7000平米产地仓，实现下单最快6小时送达的“朝发夕食”服务。

1.2、阿里：菜鸟网络+盒马鲜生，产地仓到消费终端的冷链资源整合

冷链是菜鸟网络关键一环。菜鸟网络2013年成立，是阿里巴巴领投的“中国智能物流骨干网”项目，通过自建、共建、合作、改造等多种模式，在全国范围内形成开放的社会化仓储设施网络，搭建一套共享、社会化的基础设施平台。菜鸟计划首期投资人民币1000亿元，用5-8年的时间，建立一张能支撑日均300亿网络零售额的智能骨干网络，冷链物流网络的建立，是其中不可缺少的一环。

核心仓+产地仓超过10个，仓储网络布局初步成形。2015年6月，菜鸟网络宣布在北京、上海、广州三地推出生鲜仓储配送中心，全球各地的新鲜水果、水产海鲜及肉类，在24小时内通过冷链配送到达消费者。2015年，菜鸟在全国已经拥有11个产地仓+核心仓，主要服务于天猫、淘宝、聚划算等电商交易平台，帮助商家进行全国分仓，提供次日达、预约配送、夜间配送等服务。2018年4月，菜鸟联合天猫发布“神农计划”，未来两年将在全国开设100个原产地生鲜仓库，覆盖全国生鲜主产区。

盒马鲜生：线上线下融合的入口，已开设门店超过50家。盒马鲜生是阿里布局新零售的重要一环，线下店铺实现超市和餐饮的融合，同时作为生鲜平台的体验店与加工中心，实现线下流量向线上的转化。盒马商品中生鲜产品数量占比超过20%，包括各类海鲜、生鲜食材、冻品、半成品等。至2018年5月，盒马在全国13个城市，开设了54家店铺，计划2018年在北京再开设30家。

设备端新增大量冷藏展示柜需求。盒马鲜生不仅是线下的消费体验中心，而且发挥着生鲜电商前置仓的作用，可实现线上订单的快速配送，门店附近3公里范围内，可30分钟送货上门。门店中新增较多冷藏冷冻的终端展示柜，单店需求量在40-50组；另外是店内的悬挂链系统，工作人员现场拣货，借助悬挂链系统实现10分钟拣货打包，并用20分钟完成3公里内的配送，实现30分钟送达的目标。

1.3、京东：自建全程冷链体系，开设7Fresh布局新零售线下门店

自建冷链物流体系，重金投入打造冷链一体化网络。2015年11月，京东物流宣布正式进入国内生鲜冷链物流配送领域，面向京东平台卖家、生鲜垂直电商全面开放。2016年刘强东表示京东将大力发展生鲜冷链，投入100亿元打造三张网，包括覆盖全国所有大中城市的冷藏冷冻一体化B2C网络。

根据官网资料，京东物流已在全国运营冷链仓库10个以上，拥有3300+个支持生鲜配送的站点，提供仓配冷链、产地直发、生鲜宅配等多种冷链物流服务。在温控设备方面，覆盖了深冷、冷冻、冷藏、控温四大温层，使用循环保温箱、冷媒循环包材、专业冷藏车等设备设施。

开设7FRESH，打通新零售线下布局。7FRESH是京东集团线上线下一体化的生鲜食品超市，对比阿里旗下的盒马鲜生。其产品范围覆盖海鲜、果蔬、餐饮、杂百等商品品类，其中生鲜类产品占比超过70%，提供以门店为中心3公里范围内半小时送达的外送服务。7FRESH首店于2017年12月在北京亦庄对外营业，总面积超过4000平米，目前已开设2家门店、均位于北京。京东计划在未来3-5年，在全国铺设超过1000家门店。

二、“产地仓+线下店”成投资重心，撬动冷链设备需求

2.1、“产地仓+新零售线下店”将迎高速增长，带动冷链设备投资

梳理各大平台冷链仓储规划，产地仓+新零售线下店进入爆发期。菜鸟2018年宣布启动“神农计划”，将在全国建设100个产地仓，覆盖主要农产品产区；京东7FRESH计划未来3-5年，在全国范围内铺设1000家店。根据各大生鲜电商平台冷链物流规划，对未来2-3年内主要产地仓、前置仓、新零售线下店开设计划进行梳理和估算，我们测算至2020年，全国范围将新零售线下店超过1300家（增长15倍），新增产地仓数量超过130个（增长3倍）。

按每10家新零售线下店对应1个产地仓，设备端带动冷库及终端冷冻冷藏展示柜年均新增市场需求约27亿。产地仓主要配置为制冷空调系统、仓储运输系统、检测系统；线下店主要配置各种类型冷冻冷藏展示柜、制冰设备、速冻设备，部分还将配置物流悬挂系统。根据上述线下店数量的测算，并按每10家新零售线下店对应1个产地仓折算，我们预计至2020年，产地仓新增投资规模约60亿元，新零售线下店新增投资约400亿元，两者合计460亿元、年均153亿；对应到冷链设备投资约80亿元、年均27亿。

1、产地仓冷库设备估算：（1）现代化立体冷库，每吨储存量对应造价约为4000-5000元，以4500元/吨计算，一座容量1万吨的大型冷库，总体投资额约4500万元。（2）设备细分：按一般冷库基建工程、制冷设备系统、立体仓储系统及其他各占约1/3，制冷设备系统投资额约1500万。

2、线下店冷藏设备估算：（1）以盒马鲜生门店为参考，单店面积约4000平米，开店成本约3000万元；（2）设备相关，冷藏冷冻展示柜40-50组、价格约50万，盒马门店具备前置仓+加工中心功能，内置冷库、制冰设备、速冻设备等约100万，悬挂链系统150万，单店设备投资合计300万、占比10%。

2.2、冷链设备：产业链两端冷库设备及消费终端设备最先受益

本轮生鲜电商投资集中于“产地仓+线下店”，映射到设备产业链条两端最为受益。冷链设备产业链条较长，从农产品产地到城市消费中心，需经过“预冷-检测-分级-储存-运输-分拨-配送”等过程，其中设备端主要为冷库制冷及仓储设备（储存环节），冷藏车、冷藏班列、冷藏集装箱（运输环节），冷冻冷藏展示柜、制冰机（销售环节）等。我们认为，本轮生鲜电商投资集中于“产地仓+线下店”，映射到设备产业链条两端最为受益，测算冷库设备（包括立体仓储设备）、终端冷藏展示柜，有望带来年均新增设备投资27亿。往年冷链设备相关投资估算约100亿、年均增长10%左右，此次生鲜电商主导的冷链投资，有望明显提升行业增长中枢。

上市公司积极布局冷链装备，有望分享行业增长红利。未来2-3年，在生鲜电商加大产地仓与线下店扩张的情况下，前端冷库设备及末端商超陈列柜将最先受益，作为制冷设备核心部件的压缩机也将受益。上市公司中，大冷股份、冰轮环境为国内制冷空调设备及冷库工程两大龙头，在冷库设备工程市场具备较强的市场竞争力；四方冷链在食品冷冻设备、特种集装箱是细分龙头；汉钟精机主营制冷压缩机，雪人股份具备压缩机和制冰设备生产能力，均有望受益行业增长。

冷链装备整体市场集中度较高，上市公司占据优势分享市场增量。总体来看，冷链装备市场集中度较高，但不同类型设备市场竞争格局有差别：冷藏集装箱市场集中度较高，中集、胜狮、四方等大型公司市场份额估计超过60%；大型冷库设备，由大冷股份和冰轮环境占主导，氨制冷机组市场份额约70%；冷藏车市场以河南冰熊、中集集团为代表的第一梯队占据行业60%以上市场；速冻设备市场格局稳定，由大中型公司主导，包括四方冷链、雪人股份、冰山菱设（大冷子公司）、冰轮环境等。商用冷藏展示柜市场尚未形成大型垄断企业，主要企业包括青岛海尔、澳柯玛、海容冷链、松下冷链、凯雪冷链等。

三、标的梳理

本轮设备投资集中冷链两端，产地端冷库设备及消费端冷藏陈列设备最先受益，推荐标的：四方冷链、大冷股份、冰轮环境、汉钟精机。

四方冷链

冷链装备细分龙头，主营冷冻设备及特种集装箱。四方冷链主营业务为冷链装备和特种集装箱的研发、生产和销售，主要产品为以食品速冻为主的冷冻设备和罐式集装箱，广泛应用于冷链物流领域。公司2017年营业收入为10.09亿，同比增加49.26%，净利润为1.72亿，同比增加38.36%。

下游覆盖农副产品、食品等的加工储运，产品竞争力行业领先。公司产品覆盖国内及出口市场，2017年冷冻设备产品实现营业收入3.14亿，同比增长46%，毛利率增加1.58%。公司罐式集装箱主要用于满足化学品、食品饮料、能源等行业的物流需求，供应全球各大物流冷链服务公司和租箱公司；2017年该产品营业收入为6.66亿，同比增长56%，毛利率提升2.09%。

大冷股份

国内最大的工业制冷设备生产商，产品覆盖冷库工程设备及商超终端展示柜。大冷股份专注于制冷空调行业，主要业务领域为工业制冷、食品冷冻冷藏、中央及商用空调、制冷部件、工程服务等，覆盖了制冷产业链的关键领域，拥有完备的冷热装备产业链。2017年公司实现营业收入20.80亿元，同比增长9.85%；实现利润总额2.18亿元，同比增长12.90%。

立足于传统制冷空调，向节能减排、能源综合利用、工艺气体压缩机领域转型。联营公司松下冷链，17年终端便利店制冷设备收入同比增长30%，医疗相关制冷设备实现应用突破；子公司冰山菱设速冻设备收入超过5000万元，同比增长50%以上，成功进入景气度高的小龙虾加工行业。子公司冰山工程主营冷链物流、渔业捕捞等行业，17年订单超过2亿，并且实现冷冻站上船，成功进入高端超低温远洋运输船市场领域。

冰轮环境

国内制冷空调业的领军企业，技术为核心驱动业务增长。冰轮环境主要业务为工业冷冻、商业冷冻、中央空调设备的研发制造，以及制冷空调应用的系统集成，广泛服务于食品冷链物流等各行业。公司自主研发的螺杆制冷压缩机设计制造技术曾获得国家科技进步二等奖，CO2制冷系统行业领先。2017年营业收入为34.52亿，同比增长12.45%，净利润为3.14亿，同比增长2.67%。

CO2制冷系统行业领先，国内市场订货大幅增长。2017年公司CO2制冷系统国内市场订货大幅增长；系统集成项目订单超过2.5亿元，海外业务同比增长。公司以技术为驱动，“NH3/CO2载冷剂制冷系统替代R22螺杆单级制冷系统项目”通过国家环保部验收；“R290替代工冷中大型HCFC-22机组” 项目通过专家审核。

四方冷链、大冷股份、冰轮环境，历史PE估值中枢为48、34、21倍，当前PE-TTM为29、21、20倍，总体处于历史估值低位。

2018下半年将是冷链催化事件的密集期：1、菜鸟神农计划、京东7FRESH建设扩张计划将于下半年加速；2、生鲜电商平台，如易果生鲜、每日优鲜等，预计2018年实现盈亏平衡或全面盈利，部分公司开启上市计划；3、进入夏季时令，樱桃、荔枝等爆款生鲜产品密集上市。

风险提示

产地仓建设投资规模较大，存在建设进度不及预期的风险；新零售线下店竞争加剧，造成开店计划不及预期的风险。

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