本文来自格隆汇专栏：六里投资报
今天（2月14日）下午，慎知资产创始人、投资经理余海丰，在一场线上交流中，以“千帆过，万木始春”为题，分享了其对后市以及行业的观点。
余海丰认为，今年的市场将会温和地上涨，无论是国际形式，还是国内情况，都不支持市场出现强劲的上涨。
从国际形式来说，美国以牺牲经济为代价降低通胀，全球经济有进入衰退的风险，国际政治局势也日益紧张；
从国内情况而言，过去三年疫情带来的民众信心缺乏还没改善，国内明显士气不足，尚需时间弥合伤口。
而对具体行业来讲，余海丰认为，今年市场将是一个普涨的格局，可能不存在哪个行业会有非常明显的超额收益。
换言之，每个行业都存在自身的问题，不存在明显的优势。
原因在于，白酒与新能源汽车相比，前者依然秩序井然，没有哪个企业因为要放量而降价；
而后者，特斯拉为保上海工厂的产能利用率直接提出降价，这对利润率而言是巨大的损伤。
因此在今年弱复苏的假设下，汽车兑现的确定性或者可靠程度相对较差；
而白酒，尤其是高端白酒利润兑现的可靠度依然较高。
投资报整理提炼了余海丰的交流要点和精彩内容：
1.光伏这个行业随着硅料价格的下跌、带来组件价格的下跌，带来全行业的放量是确定的，
今年如此，明年还会如此。
但是我想说，目前二级市场显著地高估了光伏企业的盈利能力。
也因为这个原因，他们这些股票隐含的收益率是不高的。
储能，这是一个比光伏更新的赛道，更长、更宽、更快。
目前的问题在于什么？
二级市场把目前特别高的一个盈利能力过于线性外推，这也是目前这些储能赛道上的公司的问题。
2.我们目前港股持仓的比例，比之前是显著降低了，从之前的30%多降到了目前的20%多。
我们降低持仓，不是因为我们赔钱了，而是因为我们深刻地认知到，自己在港股没有什么优势。
我们选择了把港股的持仓往回撤，我们更多基于我们对A股的一些理解来做投资。
3.目前我们持有相当多的医药。
第一个原因，医药经历了过去几年来自于集采降价的压力的一种测试，
可以说一方面，集采的压力被充分的预期，
而另外一方面，可能有关部门也认识到，唯低价是取也不是个事。
所以，当我们发现，集采的压力在边际上有所好转的时候，你就会发现药会有很多的机会。
股市或温和上涨
此时估值不贵
对市场怎么看？我们基本的态度是什么？
股市温和上涨，这是我们一个基本的结论。
为什么说上涨？两个原因。
第一，疫情成为过去时，经济就会回到以前增长的轨道。
只不过区别是快一点还是慢一点的问题。这是第一句话。
第二句话，估值是不贵的。
目前的市净率在均值附近，略高一点，明显是一个不贵的水平。
但是考虑到在2015年以前，中国的蓝筹处在一个极度病态低估的状态，这样一个状态拉低了整个序列的平均值。
所以考虑到这一点，目前我们整个市场的估值显然是不贵的。
我们也可以用其他的指标，来刻画目前的估值。
我们看股和债之间的关系，这个指标越大，说明股市的估值越便宜，相对于债券越有吸引力。
我们可以看到目前的位置是比较高的，
所以也显示了股票和债券相比较而言，是具备吸引力的。
风险点存在，
但不影响大局
很多人就会问，风险在哪里？
我想，第一可能是大家担心二次感染的问题。
我相信大家的担心应该是对的，我们不仅有二次感染，还会有三次、四次、五次感染。
但是我想说这些东西都不重要了。
我给大家举个例子，前年夏天河南一个多月的洪水，影响了全国接近7%的人口，但是影响股票的上涨吗？
不会，没有影响大局。
在接下来的二次感染中，我们非常确定，全国同时可能会有几千万人同时在家里发烧，但是同样也不会影响大局。
在家里发烧几天，吃点退烧药，可能就好了，就几天的功夫，这是二次感染所带来的风险。
第二个风险，很多人都说目前全社会的信心不足，经济可能回不到以前比较快的增长的轨道上。
我想说，你的担心是对的，但是不影响我们的结论——股市会上涨。
为什么？
回到之前我们留下的一个问题，股市为什么会上涨这个话题中来。
跟大家举个例子，比如我们是生产矿泉水的，去年我们生产100瓶，一瓶1块钱。
今年如果经济好，我们卖105瓶，对应的GDP的增长率是5%。
如果经济差，我们还是卖100瓶，对应经济增长是零。但是因为货币变多了，钱变毛了，物价变高了，我们要提价5%。
在经济好的情况下，我们大概是110块钱的收入，利润率不变，利润上升10%，估值不变，股价可以上涨10%。
后面一种情况，销量不变，收入增长5%，净利润提高5%，估值不变，股价上涨5%。
所以用这样一个简单的模型可以告诉大家，在经济没有增长的情况下，股市也可以涨。
这说明什么道理？
说明了一个浅显的道理，就是股市具有天然的保值功能。
只需要我们所投资的股票、所对应的企业，能够跟得上通胀的步伐，能够跑平物价，股票就会上涨。
所以我想跟大家讲，经济也许大概率回不到以前，但是不影响我们上涨的结论。
选择以白酒为代表的食品饮料
接下来我们讨论一下我们对市场的看法。
我们不认为哪一个行业会有明显的超额收益。
换言之，我们认为市场是一个普涨的格局。
再换一句表达方式，每一个行业都有自身的问题，不存在明显的优势。
我们是怎么选择的？
每个行业都有自己的问题，但是我们选择了以白酒为代表的食品饮料。
为什么这么选择？
白酒，尤其是高端白酒，可以说是秩序井然的。
没有发现哪个企业要放量，要降价。
但是马斯克告诉了我们，要降价以保证上海工厂的产能利用率。
这就是这两个赛道商业模式的不同。
白酒，他们宁可少卖一点，也要保住我们的价格。
另外一个，汽车，我们要降价，要保证整个工厂的利用率。
所以在今年这样一个比较弱复苏的假设下，
我想以食品饮料、白酒为代表的消费，它的利润兑现的可靠度是高的，
你哪怕少卖5%，最后你利润只不过是少了5%而已。
但是汽车你降价1万块钱，你试试你利润会少多少？
原来我预计你能挣1万，后来能挣1000也许就不错了。
所以在今年的这样一个弱复苏的假设下，
汽车最后所能够兑现的东西，我相信是差的，或者说可靠的程度是低的。
所以我们选择了食品饮料。
另外也可以跟大家汇报一下，目前我们持有相当多的医药的两个原因。
第一个原因，医药经历了过去几年来自于集采降价的压力的一种测试，
可以说一方面，集采的压力被充分的预期，
而另外一方面，可能有关部门也认识到，唯低价是取也不是个事。
所以，当我们发现，集采的压力在边际上有所好转的时候，你就会发现药会有很多的机会。
原因很简单，医药这个赛道又长又宽，这是每一个人都知道的。
当我们不担心价格的问题，每一个赛道都有自己的精彩，这是第一个原因。
第二个原因就是在今年的元旦，我们引进了一位非常重要的小伙伴，
他是新财富医药团队的首席，曾经带了10个人的队伍，拿了第四名的成绩，
他加入我们，极大地提高了我们在医药领域的实力，所以也让我们有底气去做高仓位的配置。
二级市场过于高估了
光伏企业的盈利能力
光伏我们持有并不多，我们谈一下自己的看法。
光伏这个行业随着硅料的价格的下跌、带来组件价格的下跌，带来全行业的放量是确定的，
今年如此，明年还会如此。
但是我想说，目前二级市场显著地高估了光伏企业的盈利能力。
也因为这个原因，他们这些股票隐含的收益率是不高的。
储能，这是一个比光伏更新的赛道，更长、更宽、更快。
目前的问题在于什么？
二级市场把目前特别高的一个盈利能力过于线性外推，所以我觉得这也是目前储能赛道上的公司的问题。
跟大家再汇报一下地产。
过去，我们建议大家减少对地产的配置。
过去一年多，深圳的房价其实跌得蛮多的，但是好消息是什么？地产肯定是过了最难的时候。
我们昨天刚刚得到的数据，春节以后的工作日以来，全国的二手房可以说是火爆在复苏。
北京上海可能增长不够快，但是下面的二线城市可谓是高速在恢复。
所以我想说地产肯定是过了最差的时候，
但是，我们今年在地产上几乎没有配置。
一方面是因为，小公司我们害怕它熬不过今年的夏天；
我们也没有投大公司，是因为我们担心我们算不清楚他们的隐含收益率。
所以我们选择了绕过去。
降低在港股的仓位
另外，关于港股，我也跟大家汇报一下。
我们目前港股持仓的比例比之前是显著的降低了，从之前的30%多降到了目前的20%多。
事实上，降低不是因为我们没做好，
我们在2021年、2022年都是赚钱的，尤其是在2022年，港股特别惨，我们还是赚了很多钱。
我们降低持仓，不是因为我们赔钱了，而是因为我们深刻地认知到，我们自己在港股没有什么优势。
举个例子而言，一年以前，假设有个人告诉你，再过一个星期，俄罗斯就会进攻乌克兰，然后港股就会大跌。
我相信，你不会相信，连我都不信。
这两句话之间有什么关系吗？
俄罗斯去打乌克兰，我们跟在后面出什么钱？
但是很不幸，股市大跌。
而且我们获悉这个原因还是事后才知道，您说这样一个方式怎么能够去做港股呢？
所以我们选择了把港股的持仓往回撤，我们更多基于我们对A股的一些理解来做投资。
问答部分
问：美国通胀如果下不来，对我们的影响大不大？
余海丰：大家一定要意识到，我们担心的不是美国通胀，而是担心美国通胀以衰退为代价下来。
美国的通胀下来，一定是以牺牲经济为代价的。
所以接下来，我们并不预期海外的市场、经济会有多好。
这是我们目前必须要面临的问题。
问：家电行业怎么看？
余海丰：家电行业布局非常少，
这个行业进入了成熟期，出口也面临很大压力，而我们出口占比又高。
美国作为全球的龙头，存在衰退的可能性，海外需求不太旺盛，所以我们基本没有配置家电。
问：对半导体怎么看？
余海丰：半导体分为两个部分，
第一个部分属于国产替代，
但是最近美又联合了日本、荷兰等西方国家对中国的先进制程设备进行了严格的封锁，
所以，国内半导体这些设备公司其实压力是非常大的。
为什么？
一条产线100个零件，咱们国产40个，剩下的60个，少一颗螺丝产线也跑不起来。
刚才讲的是国产化，另外一个是和全球周期同步的一些公司。
我想说，很多人可能觉得全球的半导体调整到目前可能是差不多了。
但是我想说，对于这种判断，我是比较谨慎的。
因为在下行周期的时候，要判断它什么时候触底，会进入上行周期，这件事情我是缺乏能力的。
问：对于能源问题怎么看？
余海丰：旧的能源比较简单，低价的时代回不去了，因为大家不愿意投资。
旧的能源价格回不去了，但是今年旧的能源它没有进攻的价值，只有持有的价值。
为什么没有进攻的价值？
去年俄乌战争把它进攻的价值都已经释放了，今年只有持有的价值。
问：旅游这个板块怎么看？
余海丰：肯定人流会变得更多，但是目前这个板块又很小，预期也比较充分。
问：游戏板块怎么看？
余海丰：我几乎不投游戏。为什么？
因为游戏整个大的行业也没什么增长。
最要命的是，每一个游戏公司，它就跟电影公司一样，
其实它产品出来，它都不知道自己的电影或者游戏会不会流行，会不会有很多人喜欢。
所以，行业又不增长，你自己都不知道游戏会不会大受欢迎。
所以游戏我们几乎不投。
